Rigetti: US$4.300 millones por una empresa que vende US$20 millones al año

Rigetti diseña, fabrica y vende ordenadores cuánticos superconductores. Es una de las pocas empresas del sector con su propia fábrica de chips (Fab-1) y sigue una arquitectura de chiplets: en vez de un chip grande, une varios chips pequeños de 9 qubits. Vende sistemas pequeños (Novera, de 9 qubits), procesadores sueltos (QPU), sistemas a medida para clientes que los instalan en sus instalaciones, y acceso por la nube (Rigetti QCS, Amazon Braket, Azure Quantum y qBraid)^S001S007.

El negocio todavía no existe a escala. En 2025 facturó US$7,1 millones, un 34 % menos que en 2024, y perdió US$84,7 millones en operaciones^S003. En el primer semestre de 2026 las ventas subieron a US$9,5 millones (frente a US$3,3 millones), empujadas por la venta de procesadores y sistemas Novera, pero el trimestre sigue siendo de US$5 millones^S001. Su cliente más grande pesó el 64 % del trimestre.

El precio se ha desinflado, pero sigue en US$4.300 millones. A US$12,63 (cierre del 15-10-2026^S012) la acción está un 77 % por debajo de su máximo de 52 semanas (US$55,16). Aun así, una vez descontada la caja, el mercado paga unos US$3.900 millones por una empresa que hoy vende a un ritmo de US$20 millones al año.

Qué tiene hoy. Tres sistemas: Novera, de 9 qubits (99,8 % de fidelidad mediana en puertas de dos qubits y puertas de 40 nanosegundos); Cepheus-1-36Q, de 36 qubits (99,6 %); y Cepheus-1-108Q, de 108 qubits (99,1 %, 60 ns), formado por doce chiplets de 9 qubits^S001S002. La fidelidad baja al crecer: cada chiplet que se añade introduce acoplamientos no deseados. La empresa lo reconoció en marzo, cuando detectó interacciones entre los acopladores ajustables a partir de cierto tamaño y tuvo que rediseñarlos^S006.

De dónde salen. Rigetti reconoce ingresos de contratos de desarrollo (por horas, con reparto de costes o por hitos), de la venta de QPU y sistemas y del acceso por la nube^S001. En el segundo trimestre de 2026, los organismos públicos fueron solo el 18 % de las ventas (el 92 % un año antes), y un único cliente sumó el 64 % del trimestre y otro el 16 %^S001. Por geografía, Estados Unidos aportó US$4,1 millones de los US$5,1 millones, y Asia concentró US$3,9 de los US$9,5 millones del semestre, por encima de Europa^S001.

Qué firmaron. El 27 de febrero de 2025, Rigetti y Quanta Computer (Taiwán, fabricante de servidores) acordaron una colaboración de cinco años. Cada parte se compromete a invertir al menos US$250 millones en computación cuántica en ese plazo: Rigetti en su hoja de ruta y Quanta en personal y gastos de capital para desarrollar productos y capacidad de fabricación^S001. No hay empresa conjunta ni participación cruzada.

Quanta compró 3.020.412 acciones a unos US$11,59 (US$35 millones, el 0,9 % del capital actual), con un bloqueo de tres años y un observador sin voto en el consejo^S001. Rigetti conserva la propiedad de la tecnología de los procesadores; lo que se desarrolle conjuntamente se reparte al 50 %^S001. En la práctica, la dirección sitúa a Quanta en el sistema de control^S008. Lectura: es un socio industrial útil para fabricar y escalar la electrónica, pero su compromiso de gasto no está en el balance de Rigetti ni garantiza ingresos para Rigetti.

Quema. En el primer semestre de 2026 la caja operativa fue de −US$32,0 millones y las inversiones en capital de US$16,4 millones (fábrica y refrigeradores de dilución, el doble que un año antes)^S001. Anualizado, son unos US$97 millones. Con US$541 millones, la caja da para ~5,6 años sin ampliar capital, y la dirección no ha emitido acciones por el ATM en 2026^S001S002. La pérdida neta GAAP (US$52,6 millones en el trimestre) engaña porque incluye la variación del valor de los warrants (−US$29,6 millones); la pérdida no-GAAP fue de US$16,0 millones^S001S002.

La subvención CHIPS, con condiciones. El 4 de septiembre de 2026, Rigetti firmó con el Departamento de Comercio hasta US$100 millones en tres tramos (43,9 + 29,9 + 26,2) para tres proyectos: electrónica de lectura integrada, un criostato de capacidad mucho mayor y fabricación de chips de alta conectividad. A cambio emitió 7,74 millones de acciones a US$12,92. Si Rigetti incumple hitos o los requisitos de seguridad y de producción en EE. UU., el Departamento puede reclamar lo pagado como deuda; si cancela el acuerdo, Rigetti puede recomprar por US$1 las acciones no ligadas a pagos^S004. Es financiación barata, pero con derechos de march-in sobre la propiedad intelectual y límites a socios extranjeros, algo que choca con su expansión en India y el Reino Unido.

La lectura técnica. En fidelidad, los iones atrapados llevan ventaja: IonQ publica 99,99 % y Quantinuum 99,92 % en un sistema de 98 qubits, frente al 99,1 % de Rigetti con 108^S013S016S002. La ventaja de los superconductores es la velocidad y la fabricación con procesos de semiconductores, pero IBM y Google compiten con la misma tecnología y presupuestos mucho mayores; IBM, IonQ y Quantinuum ya están en la Etapa B de DARPA^S018.

Con un EV de US$3.942 millones, Rigetti cotiza a 296 veces las ventas de los últimos doce meses, 164 las de 2026 (estimación SDN) y 555 las de 2025. Una empresa de semiconductores madura cotiza a una o varias veces ventas, no a cientos. Para que ese EV tenga sentido hay que fiarse de lo que pase dentro de diez años: a un 14 % anual, el EV tendría que valer US$13,2 bn en 2035, es decir, 13,2 veces las ventas de nuestro escenario base (US$1.000 millones) o 3,0 veces las del bull (US$4.320 millones).

Cuánto mercado hay. McKinsey calcula que las empresas de computación cuántica ingresaron entre US$650 y 750 millones en 2024 y superarán los US$1.000 millones en 2025, y proyecta entre US$28.000 y 72.000 millones en 2035 para la computación cuántica^S009. BCG apunta a un mercado de US$90.000–170.000 millones para proveedores de hardware y software en 2040^S010. Usamos el rango de McKinsey para 2035: extremo bajo (bear), punto medio (base) y extremo alto (bull), con crecimiento geométrico desde 2025. Rigetti vendió US$7,1 millones sobre ese mercado de ~US$1.000 millones en 2025: una cuota del 0,7 %, y del ~1,6 % con nuestra estimación de 2026.

Qué pide el precio. Mantenemos los márgenes, el opex y el capex del escenario base y escalamos solo el nivel de ventas hasta que el valor DCF por acción iguale US$12,63. El resultado: US$5.427 millones de ventas en 2035 (y US$687 millones en 2030), 5,4 veces el base. Si el gasto crece 15 céntimos por cada dólar extra de ventas, la cifra sube a US$6.469 millones (US$819 millones en 2030). Frente a un mercado medio de US$50.000 millones, eso es una cuota del 11–13 %; frente al extremo alto de US$72.000 millones, del 7,5–9,0 %.

Mecánica. Ventas = mercado de McKinsey en cada año × cuota de Rigetti (que sube desde el ~1,6 % de 2026 hasta la cuota de 2035). FCF = ventas × margen bruto − opex (SBC incluido) − impuestos − capex − 10 % del aumento de ventas + tramos CHIPS. Valor = flujos 2027–2035 descontados (mitad de año) + valor terminal sobre un margen FCF normalizado de 2035 (base 15 %, bull 20 %; en el bear no hay valor terminal) + caja pro forma, dividido entre 354,0 M de acciones diluidas. No se modelan ampliaciones futuras: sus costes están ya en los flujos negativos.

Bear: la tecnología no escala. El sistema de 108 qubits no pasa del 99,3 %, no se alcanza la Etapa B de DARPA y las ventas quedan en US$55–85 millones (0,3 % del mercado). El gasto se recorta a US$85 millones y la caja se consume hacia 2035: valor US$0,11. Qué lo invalidaría: 99,5 % de fidelidad en 108 qubits antes de fin de año y la entrada en la Etapa B.

Base: sobrevive y mantiene cuota. Mantiene un 2 % de un mercado de US$50.000 millones (US$1.000 millones en 2035), con margen bruto del 55 % y opex de US$300 millones. Hay pérdidas hasta 2033 y hace falta captar unos US$396 millones más: valor US$0,84, por debajo de la caja actual. Qué lo invalidaría: ventas de 2028 inferiores a US$40 millones (apunta al bear) o superiores a US$90 millones (apunta al bull).

Bull: el mejor escenario razonable. Rigetti llega al 6 % de un mercado en el extremo alto de McKinsey (US$4.320 millones en 2035) con 65 % de margen bruto y 20 % de margen FCF terminal: valor US$8,61. Solo con un WACC del 11–12 % se alcanza el precio actual. Qué lo invalidaría: ventas de 2029 inferiores a US$120 millones o la entrada de un competidor que venda sistemas con fidelidad ≥99,9 % a menor precio por qubit.

• Fidelidad mediana del Cepheus-1-108Q. Por debajo de 99,3 % a fin de año acerca el bear; 99,5 % o más sostiene el base.
• Hoja de ruta actualizada. Si desaparece el objetivo de 1.000 qubits o se pasa a 2030+, el bull pierde su base.
• Ventas sin C-DAC. Menos de US$5 millones por trimestre fuera de C-DAC apunta al bear; más de US$10 millones, al base.
• Etapa B de DARPA QBI. Es la validación técnica externa que le falta.
• Quema de caja. Caja operativa + capex por encima de US$30 millones al trimestre adelanta la próxima ampliación.

DATO: resultados, caja, acciones, warrants y clientes salen del 10-Q del 2T26, del comunicado del 06-08-2026 y del 8-K de la subvención CHIPS presentados ante la SEC^S001S002S004; la serie histórica, de la API XBRL^S011 y el 10-K^S003; el precio, de Yahoo Finance a cierre del 15-10-2026^S012. CÁLCULO: capitalización, EV, múltiplos, DCF, DCF inverso y sensibilidad son del modelo DCF de SDN. Decisiones: (1) las 7,74 M de acciones del Departamento de Comercio se cuentan completas, y solo el primer tramo (US$43,9 M) se suma a la caja; (2) opciones y warrants entran por el método del tesoro a US$12,63; (3) la quema de 2S26 (US$56 M) se resta de la caja de junio; (4) las ventas de 2026 (US$24 M) son estimación SDN, sin guía de la empresa; (5) el mercado de 2025 (US$1.000 M) es el umbral «más de US$1.000 M» de McKinsey^S009; (6) no usamos el consenso de analistas.

LIMITACIÓN: con una empresa sin ventas relevantes, el valor depende por completo de la cuota de 2035 y del valor terminal (en el bull, el 108 % del EV viene de él). Con un WACC entre el 15 % y el 11 %, el bull va de US$7,36 a US$14,73. Las fidelidades son medianas internas de cada empresa y no son comparables al 100 %. La capitalización de Quantinuum, el efectivo total de QUBT, las fidelidades de IBM y Google, la fecha de resultados del 3T26, las fechas de los hitos CHIPS y el calendario de la ronda de 2026 de PsiQuantum son sin verificar y no entran en la valoración. El número de acciones de IonQ es el de la portada de su 10-Q (29-07-2026), anterior a la compra de SkyWater.

Corrección del 23 de octubre de 2026. Los tres escenarios usan ahora el mismo tipo de descuento, el 14 % del caso base; antes el bear usaba el 15 % y el bull el 13 %. El valor por acción del bear pasa de US$0,15 a US$0,11 y el del bull, de US$10,16 a US$8,61. El caso base no cambia.