Fed y BCE suben tipos con el Brent sobre 120 $: el bono a 10 años en 5,19 % ya ha restado un 17 % al valor de una empresa media

DATO. El IPC de septiembre subió un 0,6 % mensual y un 3,7 % interanual, con la energía en +20,4 % y la gasolina en +34,2 %^S009S001. La subyacente (sin alimentos ni energía) quedó en 2,6 %, con la vivienda en 3,2 %^S001S009. El máximo del año fue en mayo, con un IPC de 4,2 %; bajó a 3,4 % en julio cuando el crudo se enfrió y vuelve a subir con el Brent de septiembre-octubre^S001S005.

ANÁLISIS. La Fed fija su objetivo con el PCE, y en la parte subyacente es más alto que el IPC: en agosto el PCE general estaba en 3,4 % y el subyacente en 3,0 %^S002. Las proyecciones de septiembre piden que el PCE subyacente suba a 3,4 % a final de año y baje a 2,5 % en 2027^S007: la Fed da por hecho un traspaso de la energía a otros precios que todavía no se ve en los datos. Ese es el punto débil de la subida de tipos: la discusión no es si la inflación es alta, sino si va a contagiar.

DATO. El Brent fechado promedió 62,5 $ en diciembre de 2025, 117,3 $ en abril, 85,4 $ en junio, 114,2 $ en septiembre y 127,0 $ en lo que va de octubre; cerró el 14-10 en 126,5 $ y el WTI en 101,9 $^S005. La gasolina en EE. UU. cuesta 4,33 $ por galón^S005. El BCE cifraba el petróleo en 97 $ cuando decidió en septiembre: el crudo está un 30 % por encima, y su supuesto de bajada (inflación energética de ~15 % a fin de 2026 a -4 % un año después) no se está cumpliendo^S013S005.

DATO. Las nóminas subieron 29 mil en septiembre (esperado ~90 mil), con julio en -10 mil y agosto en +133 mil tras revisar 60 mil a la baja: media de tres meses de 51 mil frente a 214 mil en marzo^S003S010. El paro está en 4,2 % (4,175 % sin redondear), las peticiones semanales de subsidio en 199 mil y el salario por hora crece un 3,0 % interanual, lo más bajo desde 2021 según la fuente^S003S010. Las vacantes JOLTS bajaron a 7,08 M en agosto^S003. En la eurozona el paro es 6,5 % (agosto), los salarios negociados crecen un 2,4 % y el BCE habla de una demanda de trabajo que se enfría^S015S013.

Fed. El comité subió 25 pb el 16 de septiembre hasta 3,75–4,00 % por 12 votos a 0, con el texto «la inflación sigue elevada» y una acción que «apoyará un regreso más rápido al 2 %»^S006. Las proyecciones suben la mediana del tipo oficial a 4,1 % a fin de 2026 y 2027 (junio: 3,8 % y 3,6 %), rebajan el paro a 4,1 % y elevan el PIB de 2026 a 2,3 %^S007. Es una Fed que describe una economía sólida (productividad fuerte, gasto resistente) y sube por la inflación: no ve recesión.

BCE. Subió los tres tipos 25 pb el 10 de septiembre (depósito 2,50 %, efectivo desde el 16-09), tras otra subida de 25 pb en junio, con proyecciones de inflación de 3,0 % en 2026, 2,5 % en 2027 y 2,1 % en 2028 y un crecimiento de solo 0,9 % en 2026^S012S015. Sigue sin comprometerse a una senda («reunión a reunión»), mantiene el TPI disponible y reduce la cartera APP/PEPP por vencimientos^S012. Las encuestas esperaban el techo en 2,50 %; el mercado, dos o tres subidas más hasta 2027^S013.

DATO. A 14-10-2026: 3 meses 4,28 %, 2 años 4,82 %, 10 años 5,19 %, 30 años 5,52 %^S004. La pendiente 10 años-2 años es de +37 pb y la de 10 años-3 meses de +91 pb: la curva está empinada, no invertida, lo que no descuenta recesión inmediata. El TIPS a 10 años rinde 2,84 % y el breakeven a 10 años 2,35 % (5 años 2,36 % y 5y5y 2,34 %)^S004.

Hace un año el 10 años estaba en 4,05 % con un TIPS de 1,76 % y un breakeven de 2,28 %^S004. De los 114 pb de subida, 108 pb son tipo real y solo 7 pb son inflación esperada. Con un IPC del 3,7 %, las expectativas a largo plazo siguen ancladas cerca del 2,3 %^S004. El tipo real a 10 años (2,84 %) es ya superior al crecimiento potencial de largo plazo que ve la Fed (2,0 %)^S004S007.

DATO. La inflación de la eurozona subió a 3,8 % en septiembre (3,2 % en agosto), con la energía en +18,8 % y la subyacente en solo 2,5 %^S016. España (5,0 %) e Italia (4,1 %) están muy por encima de Alemania (3,3 %) y Francia (3,4 %)^S016. El BCE proyecta un PIB de 0,9 % en 2026 y una inflación de 3,0 %^S012: más inflación importada y menos actividad que en EE. UU., y un tipo oficial 130 pb más bajo.

Curva europea. La curva AAA de la eurozona rinde un 2,99 % a 2 años y un 3,39 % a 10 años a 15-10-2026, con una pendiente de 40 pb^S015. El Bund a 10 años cotizaba al 3,45 % el 6-10-2026, el bono español al 4,10 % (prima de 64 pb), el BTP al 4,61 % (116 pb) y la OAT al 4,85 % (140 pb)^S017. La prima de España es poco más de la mitad que la de Italia y menos de la mitad que la de Francia. El BCE señala que el aumento de rentabilidades se debe a la prima de plazo real y que los diferenciales sobre OIS se mantienen estables^S013.

ANÁLISIS. La prima de España está estable, pero depende del BCE: según la fuente va de 45 pb (media de septiembre, OCDE) a 64 pb (6-10), y el Bund ha subido más de 70 pb desde febrero con el bono español siguiéndolo sin ampliar prima^S018S017. No hemos podido verificar la prima de hoy ni el breakeven o el tipo real de la eurozona: sin verificar.

Cómo calcula SDN el tipo de descuento. Coste del capital propio = libre de riesgo (bono a 10 años a la fecha del informe) + beta × prima de riesgo de mercado (5,0 %); coste de la deuda = libre de riesgo + diferencial, después de impuestos; y ponderación por la estructura de capital. En los informes de empresas maduras el resultado se redondea a una banda de 9–10 %; en Oracle, por ejemplo, con libre de riesgo del 5,19 % y beta 1,30, el coste del capital propio fue del 11,7 % y el WACC final del 10 %. ANÁLISIS. Para aislar el efecto de los tipos usamos una empresa estilizada: beta 1,0, 25 % de deuda, impuestos del 21 %, flujos que crecen un 8 %, 8 %, 7 %, 6 % y 5 % durante cinco años y un crecimiento terminal del 2,5 %. Con el 10 años en 5,19 % su WACC es de 8,98 %^S004.

CÁLCULO. +100 pb de WACC restan un 13,6 % de valor; +100 pb de libre de riesgo, un 13,0 %; +100 pb de prima de riesgo, un 10,5 %. El valor terminal es el 75 % del total, por eso la duración de esta empresa es larga. Con el 10 años de hace un año (4,05 %) el WACC habría sido del 7,9 % y el valor, un 20 % mayor: el 17 % del valor ha desaparecido por los tipos antes de tocar un solo flujo.

No contar dos veces. Aquí el tipo sube por el componente real (+108 pb de 114) y no por la inflación implícita (+7 pb), así que el ajuste completo del WACC es legítimo^S004; si hubiera subido el breakeven habría que subir también el crecimiento nominal g.

Cómo leerlos. No son previsiones ni precios objetivo: cada escenario cambia libre de riesgo, prima de riesgo y flujos de la empresa estilizada, y nada más. Las trayectorias macro son supuestos de SDN, salvo el aterrizaje suave, que coincide con el cuadro central de la Fed y del BCE^S007S012. El peso orientativo es juicio nuestro.

ANÁLISIS. La lectura clave está en la recesión: con flujos iguales, la caída del libre de riesgo (-109 pb) la subiría a 105, pero la prima de riesgo y el recorte de flujos la dejan en 84. En la estanflación tipos y beneficios juegan en el mismo sentido: de 100 a 79. Con nuestros pesos, el valor medio sería 95, un 5 % por debajo de hoy, con una distribución sesgada a la baja: +12 si todo sale bien y -21 si no.

• Brent y Ormuz. Un cierre semanal del Brent por encima de 130 $ o por debajo de 95 $ cambia el escenario de partida^S005.
• FOMC del 28 de octubre. Subida con el PCE subyacente en 3,0 %: la Fed prioriza las expectativas; pausa con el 2 años en 4,8 %: el mercado debe recalcular^S008S004.
• BCE del 29 de octubre. Subida a 2,75 % o pausa: mide si Europa sigue a la Fed con un PIB de 0,9 %^S014S012.
• Breakeven a 5 años y empleo. Breakeven sobre 2,7 % cambia el diagnóstico de tipo real a inflación; nóminas negativas dos meses seguidos o peticiones sobre 260 mil activan la recesión^S004S003.

DATO: series de FRED (BLS, BEA, EIA, Tesoro, OCDE), Data Portal del BCE y comunicados y proyecciones de la Fed y del BCE. CÁLCULO: inflación interanual, descomposición del 10 años, variación de nóminas y sensibilidad de valor (modelo DCF de SDN, empresa estilizada con 25 % de deuda, beta 1,0, prima 5 %, g 2,5 %). ESCENARIO: trayectorias a 12 meses y pesos 45/35/20, juicio SDN.

LIMITACIÓN: (1) El IPCA de septiembre de la eurozona es preliminar y está leído en prensa; el Data Portal del BCE no ofrece series más allá de diciembre de 2025^S016S015. (2) Las probabilidades de la Fed y del BCE vienen de resúmenes secundarios: no hemos podido abrir CME FedWatch ni contratos €STR, sin verificar^S011S019. (3) La prima de España depende de la fuente (45–64 pb); no hay breakevens ni tipos reales de la eurozona: sin verificar. (4) El Brent de FRED es el físico fechado, 25 $ sobre el WTI, y el BCE cita 97 $ en septiembre con otra referencia. (5) La empresa estilizada no representa a ninguna compañía y los escenarios no incluyen divisas ni política fiscal. Decisión: prima de riesgo de mercado constante en 5,0 %.